AT&T – Analyse nach den Zahlen für 2014

AT&T – Analyse nach den Zahlen für 2014

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Unternehmensanalye und Überlegungen zur Dividende

Summary

  • Ergebnis für 2014 (GAAP) zurück gegangen, Free Cashflow geringer als in den Vorjahren, hohe Investitionen in 2014
  • wichtig ist die Beobachtung des Free Cashflow zur Beurteilung der Fähigkeit die Dividenden zu zahlen und eventuell zu erhöhen
  • die Verschuldung wird in 2015 aufgrund einiger Zukäufe sowie durch die Teilnahme an Frequenzauktionen deutlich ansteigen
  • Wachstum und Diversifikation in Satelliten TV und Mexikos Mobilfunkmarkt
  • Die Zusammensetzung von Umsatz und Ergebnis bei AT&T wird sich grundlegend ändern
  • Die Peer group analyse offenbart Stärken und Schwächen; A&T bietet die höchste Dividendenrendite bei guter Eigenkapitalquote und üblicherweise starkem Cashflow

Ergebnise Q4/2014

  • die Zahl der (sehr lukrativen) Vertragskunden ist etwas stärker gestiegen als gedacht
    • im letzten Quartal wurden 854.000 neue wireless Verträge abgeschlossen
    • AT&T versucht dabei, die Kunden von den subventionierten Verträgen für Geräte zu “entwöhnen”
  • verstärkter Wettbewerb von Seiten T-Mobile und Sprint
  • Herausforderungen von Konsolidierung im Telekommunikationsmarkt
  • viele Vertragskunden wurden in günstigere Tarife geschoben
  • für Kunden, die keine festen Verträge haben, werden Smartphones zum vollen Preis verkauft, was die Zahl der Kunden in diesem Segment zurück gehen ließ

Q4

  • der Umsatz in Q4 stieg um 3,8% auf 34,44 Mrd. USD
  • AT&T vermeldet einen Verlust i.H.v. 3,98 Mrd. USD bzw. 0,77 USD/Aktie im abgelaufenen Quartal verglichen mit einem Gewinn i.H.v. 6,91 Mrd. USD bzw. 1,31 USD/Aktie ein Jahr zuvor
  • AT&T hat eine Sonderbelastung im Q4 bzgl. der Pensionslasten untergebracht: hier wurde durch das gesunkene Zinsniveau eine Neubewertung der Pensionsverpflichtungen notwendig und somit stiegen die bilanziellen Verbindlichkeiten um 7,9 Mrd. USD; dies ist nicht Cash(flow) wirksam und hat somit keinen direkten Einfluss auf den freien Cashflow und die Dividendenzahlung
  • desweiteren wurde in Q4 eine Sonderbelastung (Abschreibung) auf bestimmte KupferInfrastruktur vorgenommen, die im Rahmen des IP Netzwerkausbaus nicht mehr benötigt wird (2,1 Mrd. USD)
  • ohne diese und andere Einmalbelastungen würde das Ergebnis bei 0,55 USD/Aktie liegen (non-GAAP Ergebnis)
  • Analysten die von Thomson Reuters befragt wurden hatten mit 0,54 USD/Aktie und einem Umsatz von 34,26 Mrd. USD gerechnet

Jahresergebnis 2014

  • der für mich besonders wichtige FreeCashflow, der weit weniger von Sondereffekten beeinflusst wird, als das Ergebnis liegt in 2014 bei 9,9 Mrd. USD
  • pro Aktie wurden 1,19 USD verdient (EPS diluted) ggü. 3,39 USD im Vorjahreszeitraum (GAAP)
  • das bereinigte Ergebnis (ohne Berücksichtigung der Sonderbelastungen) liegt bei 2,51 USD/Aktie ggü. 2,50 im Vorjahreszeitraum (non-GAAP)
  • für 2015 erwartet AT&T ein niedriges einstelliges Wachstum beim Gewinn pro Aktie

Üblicherweise bin ich für die Verwendung von GAAP Ergebnisses (generally accepted accounting principles), da diese den Unternehmen deutlich weniger “Spielraum” bei der kreativen Gestaltung ihrer Buchhaltung und Ergebnisrechnung zur Verfügung stellen. In dem speziellen Fall von AT&T und konkret im Vergleich der beiden Jahre macht aber auch der Blick auf die non-GAAP Ergebnisse Sinn: Während in 2014 eine Erhöhung im Wert der Pensionspverpflichtungen für Angestellte erfolgte (0,94 USD/Aktie) sanken diese in 2013 um 0,88 USD/Aktie. Beides hat mit dem operativen Geschäft wenig zu tun und kann damit unter gewissen Umständen von der Betrachtung ausgeschlossen werden.

 AT&T bei ariva.de

AT&T Aktie

AT&T Aktie Chart
Kursanbieter: L&S RT

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Dividende(nwachstum)

Free Cashflow (FCF)

Wichtig für die Zahlung der Dividende ist die Betrachtung des Free Cashflow (FCF). Dazu habe ich mir den Free Cashflow (operativer Cashflow – Investitionen) angeschaut und diesen mit den gezahlten Dividenden verglichen. Da die Dividende aus dem Free Cashflow (FCF) gezahlt wird, sollte dieser immer größer als die gezahlte Dividende sein, um die Dividendenzahlung tatsächlich aus dem laufenden Geschäft und nicht aus der Substanz (Gewinnrücklagen) zu zahlen. Wie man in der Abbildung unten sieht bewegt sich der freie Cashflow in der Regel deutlich über den Dividendenzahlungen. Auch der gleitende Mittelwert über 3 Jahre markiert ein hohes Niveau. Die Dividendenzahlung steht grob bei 2/3 des Free Cashflow. Allerdings entsprach in 2014 der FCF ungefähr der ausgezahlten Dividende. Dies ließe keinen Spielraum für Dividendenerhöhungen in Zukunft. Allerdings hat AT&T angekündigt, dass die Investition in 2015 ca. 3 Mrd. USD unter den Werten in 2014 liegen werden. Man hatte hier hohe Investitionen im Rahmen der VIP Initiative zu schultern. Laut Aussagen von AT&T ist der Ausbau von advanced LTE weitgehend abgeschlossen. Zudem wurden 57 Millionen US Kunden mit high-speed kabelgebundenem Internet (U-verse) versorgt. Weiterhin wurden 600.000 der geplannten 1 Mio. Anschlüsse für US Geschäftsgebäude mit Glasfasertechnik ausgerüstet. Insgesamt liege man sogar vor dem ursprünglichen Zeitplan der VIP Initiative.
Die Investitionen für das bestehende Geschäft werden somit lt. Unternehmensplanung in 2015 von 21 Mrd. USD auf 18 Mrd. USD zurück gehen. Zudem kommen ca. weitere 3 Mrd. USD FCF aus dem Kauf von DirecTV (einem Satelliten TV Provider) pro Jahr hinzu.  Der FCF von DirectTV wächst mit ca. 20% jährlich! Da allerdings der Kauf wohl erst bis zur Mitte des Jahres 2015 abgeschlossen sein wird, kommt der Effekt für 2015 nur zur Hälfte zum Tragen. Diese beiden Umstände sollten daher in 2015 zu einer Erhöhung des FCF um ca. 4,5 Mrd. USD führen, womit man wieder die Region des 3 Jahresdurchschnitts erreichen würde (siehe Grafik unten). Zum Ausblick kann man hinzufügen, dass AT&T von Synergien beim Betrieb, die sich über mehrere Jahre ergeben beim Zukauf von DirecTV ausgeht. Auch dies sollte zukünftig den FCF erhöhen, da bei gleichbleibenden Investitionen der operative Cashflow steigen sollte. Allerdings wird der Kauf von DirecTV zum Teil mit neuen Aktien bezahlt, lt. dem Unternehmen wird die Zahl der Aktien damit um ca. 924 Mill. steigen. Diese Aktien müssen dann auch mit Dividende versorgt werden. Dadurch steigt die Auszahlung für Dividenden bei gleichbleibender Höhe der Dividende/Aktie (für 2015 habe ich wieder die Hälfte angenommen, da der Kauf wohl erst Mitte des Jahres abgeschlossen wird und die Aktien somit erst in der zweiten Hälfte für Dividendenzahlungen relevant sind).

CapFlow

Es lohnt aber auch der Blick auf eine weitere Kennzahl: CapFlow. Es handelt sich hier um das Verhältnis des Cashflows aus dem operativen Geschäft (dem, was das Geschäft ohne bilanzielle Veränderungen einbringt) zu den Investitionen. Man kann an der grünen gestrichelten Linie ablesen, dass im Verhältnis zum Ertrag die Investitionen immer höher ausfallen. Es muss also immer mehr Kapital investiert werden, um den gleichen Betrag an operativem Cashflow zu erwirtschaften. Auch dies hängt mit dem gerade beschriebenen Investionen für das VIP Programm zusammen. Nichtsdestotrotz sollte sich die Kennzahl wieder nach unten entwickeln. Andernfalls bedeutet es schlicht, dass Investitionen immer schlechtere Margen zeitigen, was zu Lasten des Free Cashflow und somit des zu verteilenden Gewinns geht.
Um eine Ausblick zu geben, habe ich Free Cashflow und CapFlow für 2015 geschätzt unter folgenden Annahmen:

  1. Der operative Cashflow des bestehenden Geschäftes von AT&T bleibt in 2015 stabil (=2014)
  2. Die Investitionen (CapEx) werden für das bestehende Geschäft auf ca. 18 Mrd. USD herunter gefahren, wie vom Unternehmen angekündigt
  3. DirecTV wird ca. 6,76 Mrd. USD operativen Cashflow erwirtschaften und dabei ca. 3,4 Mrd. USD investieren – wie in den vergangenen 4 Quartalen in Summe (TTM)
  4. von den genannten Summen habe ich jeweils die Hälfte übernommen als Näherung für den Abschluss des Kaufs von DirecTV zur Mitte des Jahres
  5. Die Cashflows und CapEx der Zukäufe in Mexico bleiben außen vor, da
    1. sich keine entsprechenden Informationen über Umsätze, Gewinne, Cashflows im Internet finden lassen
    2. der FCF dieser Unternehmen wohl momentan relativ klein sein sollte, im Zweifel wird man hier investieren müssen und somit müsste man wohl eher von einem negativen FCF Beitrag in 2015 ausgehen

 

AT&T - Free Cashflow, Dividende und CapFlow
AT&T – Free Cashflow, Dividende und CapFlow

Zukäufe

  • DirecTV
    Das Management von AT&T erwartet mittlerweile größer als angenommene Synergien über mehrere Jahre aus dem Kauf von DirecTV. Geplant wurde bei Bekanntgabe mit einer Einsparung von mehr als 1,6 Mrd. USD im Jahr 3 nach dem Kauf. Ein update und genauere Planungen wird das Mgmt. bekannt geben, sobald der Kauf abgeschlossen ist. Der Kauf wird mit Aktien sowie Cash bezahlt. Die FCC (Federal Communications Commision) hat den Genehmigungsprozess derzeit pausiert. Man erwartet aber dennoch den Kauf in der ersten Hälfte 2015 abzuschließen. DirecTV ist der zweitgrößte pay-TV Betreiber in den USA und AT&T ist der zweitgrößte Breitband Internetprovider (jeweils nach Comcast). Die Integration ermöglicht es AT&T Breitbandanschlüsse für alle DirecTV Kunden mit Ihrem Anschluss zu bündeln und andererseits mehr Verhandlungsmacht ggü. den Medienunternehmen zu bekommen, da man nun insgesamt 26 Millionen Vertragskunden hinter sich weiß.
    DirecTV Aktionäre erhalten 95 USD pro Aktie, zusammengesetzt aus 28,50 USD in bar sowie 66,5 USD in AT&T Aktien. Insgesamt wird der Deal also ca. 48,5 Mrd. USD kosten und zusätzlich wird AT&T die Schulden von DirecTV i.H.v. 18,6 Mrd. USD übernehmen. Ich möchte an dieser Stelle nicht näher auf die finanziellen Details bzw. eine quantitative Bewertung eingehen, da das einfach den Rahmen dieses Artikels sprengen würde. Das Thema füllt leicht eine eigene Analyse. In Analystenkommentaren wird der Kauf unterschiedlich bewertet. Für mich auch im Hinblick auf unser Dividenden-Wikifolio wichtig sind 2 Aspekte: Der zukünftige Einfluss auf den Free Cashflow und die Diversifizierung und verringerte Abhängigkeit vom umkämpften amerikanischen Mobilfunkmarkt. Erwartet wird ein positiver Einfluss auf den FCF von anfänglich ca. 3 Mrd. USD pro Jahr (siehe oben).
  • Iusacell Mexico
    Mit der Übernahme von Iusacell wird AT&T der erste Nordamerikanische Mobilfunkprovider, der 400 Millionen us-amerikanische und mexikanische Kunden und Unternehmen abdeckt. Iusacell hat momentan ca. 8,6 Millionen Vertragskunden. Das Mobilfunknetz kann ca. 70% der mexikanischen Bevölkerung abdecken. Iusacell betreibt ein GSM-basiertes 3G Netzwerk wie AT&T und besitzt 800 MHz Frequenzlizenzen hauptsächlich für das südliche Mexico. Dadurch können sich Synergien bspw. beim Roaming zwischen Mexico und dem Gebiet der USA ergeben. Aufgrund gleicher technischer Gegebehheiten der Netze von AT&T und Iusacell entsteht eine einheitliche nordamerikanische Dienstabdeckung durch AT&T in den USA und Mexico. Inklusive der Schulden wird AT&T 2,5 Mrd. USD zahlen um die Anteile vom derzeitigen Eigentümer Grupo Salinas zu übernehmen.
  • Nextel Mexico
    AT&T wird auch Nextel Mexico von der involventen NII Holdings Inc. für 1,88 Mrd. USD übernehmen. Das Netzwerk erreicht ca. 76 Millionen Menschen im mexikanischen Mobilfunkmarkt. Dabei werden auch alle zugehörigen Werte übernommen mit Netzwerkausrüstung, Läden, 3 Millionen Vertragskunden und Frequenzlizenzen für Mexico. Ziel ist es, die Mobilfunknetze von Nextel Mexico und Iusacell zu integrieren. AT&T erwartet, dass der Kauf Mitte 2015 abgeschlossen wird. Da sich NII Holdings in der Insolvenz befindet, müssen dem Deal noch der US Bankrupty Court sowie die mexikanischen Aufsichtsbehörden zustimmen.

Mit den zwei Zukäufen in Mexico und der Integration dieser zwei Mobilfunkanbieter sowie der Kundenbasis, wird man also über eine Basis ca. 11,6 Millionen Vertragskunden in Mexico verfügen. Die Durchdringung des mexikanischen Marktes mit Smartphones ist nur ca. halb so hoch wie in den USA, was Wachstumsmöglichkeiten eröffnet, da Mexikos Mittelschicht weiterhin wächst. AT&T erhält somit die Möglichkeit unabhängiger vom US-amerikanischen Markt zu werden. Dies erscheint besonders wichtig, wenn man bedenkt dass Google und DISH Network direkt oder indirekt in den US-amerikanischen Mobilfunkmarkt einsteigen wollen. Dish hatte jüngst bei der Versteigerung der Mobilfunklizenzen im Wert von 1,56 Mrd. USD ersteigert und wird diese in der ein oder anderen Art direkt oder indirekt nutzen…
Bei einer Bevölkerung von 116,2 Millionen sowie einer Kundenzahl von 103,7 Millionen Vertragskunden in Mexico, wird das Unternehmen damit auf einen Marktanteil von etwas über 11% kommen. Das ist relativ wenig, zudem muss man sich mit der mächtigen Telcel von Carlos Slim beschäftigen, die noch immer auf ca. 70% Marktanteil kommt. Allerdings hat es sich die mexikanische Aufsicht zum Ziel gesetzt, den Wettbewerb im mexikanischen Mobilfunk zu stärken. So plant Telcel seinen Marktanteil gemäß dem new Mexican telecom reform law auf unter 50% zu reduzieren. Es gibt also durchaus Wachstumsmöglichkeiten, sowohl beim Umsatz als auch beim Ausbau des Marktanteils.
Leider lassen sich zu Iusacell bzw. Nextel keine Zahlen zu Umsatz, Cashflows und Ergebnissen finden. Es gibt lediglich eine Übersicht über die Diversifikation bei AT&T mit dem geplanten Umsatzmix zu Ende 2015:

Integrated Capabilities and Diversification, Positioned for Growth - Revenue Mix (Unternehmenspräsentation)
Integrated Capabilities and Diversification, Positioned for Growth – Revenue Mix (Unternehmenspräsentation)

Quelle: Unternehmenspräsentation AT&T, Januar 2015

Ersteigerung von Mobilfunklizenzen (Spectrum Licences) in den USA

AT&T hat bids im Wert von 18,2 Mrd. USD abgegeben. Die Frequenzen sind nötig um auch in Zukunft den Kunden – gerade im stark expandierenden Markt mit mobiler Datenversorgung – eine hochqualitative und schnelle Versorgung zu ermöglichen. AT&T hat einen 10×10 MHz block des hochwertigen AWS-3 spectrums erworben. Damit deckt AT&T nun 96% der US Bevölkerung mit diesem hochwertigen AWS-3 Spektrum ab. Das Wachstum explodiere, getrieben von mobiler Videonutzung so das Unternehmen. John Stankey (Chief strategy officer) dazu: “Dieses Spektrum Investment wird für AT&T entscheidend sein, um der Kundennachfrage voraus zu sein und wird die nächste Generation des mobilen Video Entertainments ermöglichen“.
Allerdings wurde hier viel mehr ausgegeben als vorher von Analysten geschätzt . Das Unternehmen ließ verlauten, dass durch die zusätzlichen Schulden die Zielverschuldung von 1,8 net-debt-to-EBITDA überschritten werden könnte. Abgesehen von der Tatsache handelt es sich bei den Frequenzen allerdings um Ressourcen, die AT&T dringend benötigt für die Marktführerschaft und um einen Premium Service anbieten zu können. Daher sehe ich hier eine Notwendigkeit und kaum Alternativen. Nichts ist schlimmer, als seinen Kunden eine schlechte Netzabdeckung bzw. langsame Standards wie 2G (EDGE) oder 3G (UMTS) anzubieten. Der Hunger nach Daten wird weiter rasant zunehmen. Viele Dienste, die wir momentan von zu Hause aus verwenden (IP TV, Internet Telefonie, Radio, Skype, Remote arbeiten) werden auch mehr und mehr mobil nachgefragt werden. Somit ist ein großes Frequenzspektrum, eine gute Netzabdeckung und eine hohe Geschwindigkeit ein absolutes Muss für einen Marktführer.

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[nextpage title=”Verschuldung” ]

Verschuldung

“The company will continue to focus on maintaining a strong balance sheet but expects that with this spectrum investment and other pending acquisitions, in the near term it may go above its 1.8x net-debt-to-EBITDA target. The company will use excess cash — after paying its dividend — over the next three years to pay down debt, and expects to return to historical debt ratios.”
Folgende größere Veränderungen der Netto Finanzverbindlichkeiten (Ende 2014: 75,9 Mrd. USD) stehen bei AT&T an:

  • + 2,5 Mrd. USD: Kauf Iusacell
  • + 800 Mill. USD: Netto Finanzverbindlichkeiten von Iusacell
  • 1, 275 Mrd. USD; Kauf Nextel Mexico abzüglich der Netto-Finanzverbindlichkeiten zum Zeitpunkt des Kaufs (nicht bekannt, daher nehme ich die Quote Kaufpreis/Netto Finanzverbindlichkeiten bei Iusacell als Schätzung) –> 1,875 Mrd. USD – 0,6 Mrd. USD =
  • + 7,5 Mrd. USD:  lt. Unternehmensplanung Net Cash Funding für den DirecTV Kauf
  • + 16,85 Mrd. USD (Netto Finanzverbindlichkeiten, Stand Ende September 2014) durch DirecTV Übernahme
  • + 18,2 Mrd. USD: Kauf Spectrum Frequenzlizenzen:
  • 2 Mrd. USD: Verkauf von Assets

Ergibt in Summe: 45,125 Mrd. USD Erhöhung der Netto Finanzverbindlichkeiten. AT&T gab vor wenigen Tagen bekannt, dass neue Kreditvereinbarungen über 9,16 Mrd. USD unterzeichnet wurden. Zudem wurde ein 2 Mrd. USD Kreditvertrag mit 18 Monaten Laufzeit mit Mizuho geschloßen. Diese Vereinbarungen wurden von Fitch mit ‘A’ gerated.
Im Chart kann man erkennen, dass die Verschuldungskennzahl Net Debt/EBITDA (grüne Linie) zum Ende 2014 bei 2,539 liegt. Dies ist höher als die vom Unternehmen angegebene Zielverschuldung von 1,8 – allerdings basiert diese wohl auf den sogenannten Non GAAP results, also Ergebnissen, die das Unternehmen nach eigenen Buchhaltungsstandards errechnet. Das EBITDA für 2014 nach Non GAAP results wäre deutlich höher als die hier ausgegebenen 31,85 Mrd. USD, ist allerdings nicht mit anderen Unternehmen vergleichbar. Daher wollen wir hier die offiziellen GAAP results verwenden.
Nichtsdestotrotz kann man feststellen, dass die Kennzahl noch immer im Ok Bereich liegt. Im Allgemeinen wird bei einem Wert von größer 4-5 davon ausgegangen, dass ein Unternehmen Probleme haben könnte, seine Schulden zu bedienen. Zudem hat die Verschuldung nur leicht zugenommen, während das EBITDA (also das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) deutlich zurück gekommen ist.

T Financial Debt to Equity (Quarterly) Chart

T Financial Debt to Equity (Quarterly) data by YCharts

Addieren wir nun zu den bestehenden Netto Finanzverbindlichkeiten (75,9 Mrd. USD) die zusätzlichen 45,125 Mrd. USD hinzu und gehen wir von einem gleichbleibendem EBITDA aus, so kommen wir auf eine zukünftige Netto Verschuldung von: 75,9 Mrd. + 45,125 Mrd. = 121,025 Mrd. USD. Dies ergibt dann ein Net Debt/EBITDA von ungefähr: 121,025 Mrd. / 35,928 Mrd. USD (31,85 AT&T + 0,5 Jahre * 8,156 DirecTV) ~ 3,36

Dies sind natürlich nur sehr näherungsweise und sehr konservative Berechnungen, aber sie verdeutlichen, dass AT&T momentan die Verschuldung nach oben treibt. Dabei lassen wir Nextel und Iusacell Ergebnisse außen vor – das EBITDA dürfte sich hier ohnehin im sehr niedrigen positiven oder negativen Bereich bewegen. Außerdem wird man lt. Statement (siehe oben) in den nächsten Jahren den freien Cashflow (nach Dividende) zum Abbau der Verschuldung nutzen.  Somit sollte in Zukunft – neben der Zahlung der Dividende – die Rückführung der Verschuldung Priorität haben. Ein Net Debt/EBITDA von 3,36 ist zwar hoch, aber noch nicht kritisch, sollte aber sehr genau beobachtet werden. Zudem ist dies eine worst-case Betrachtung und der Wert wird wohl effektiv nächstes Jahr darunter liegen, da AT&T weitere Verkäufe von Assets angekündigt hat, und auch das EBITDA laut eigener Planung steigen soll.
Ich gebe auch nochmals zu bedenken, dass die Kennzahl nach non-GAAP deutlich niedriger liegt. Ich möchte aber hier konservativ vorgehen und somit auf der sicheren Seite sein.

Verkauf von Assets

Durch die weiter oben beschriebenen Akquisitionen und Ausgaben für Frequenzlizenzen wird sich die Verschuldung deutlich erhöhen. Das Management hat eine Zielgröße für die Verschuldung angegeben mit 1,8x net-debt/EBITDA (non GAAP). Um nach den hohen Ausgaben die Verschuldung im Griff zu behalten, wird geplant Data Center im Wert von 2 Mrd. USD zu verkaufen. Zudem werden wohl noch weitere Verkäufe folgen, um die Verschuldung in Grenzen zu halten.

Peer Group Vergleich

Ich habe einen Peer Group Vergleich angestellt und ein paar (in diesem Zusammenhang) wichtige Kennzahlen dargestellt. Die in der Tabelle dargestellten Zahlen basieren auf den Zahlen zu Ende 2014 bzw. den letzten verfügbaren Ergebnissen (TTM – trailing twelve months, also den letzten 4 Quartalsergebnissen in Summe) da einige Unternehmen noch nicht über die Jahresergebnisse berichtet haben.

  • AT&T und Verizon sind Marktführer im Mobilfunkbereich, der eine deutlich höhere Marge als das Festnetzgeschäft aufweißt (ca. 23,1% vs. 10% bei AT&T)
  • Der operative Cashflow, Investitionen und Free Cashflow liegt ungefähr auf dem Niveau von Verizon (in 2014 wurde mehr als üblich investiert durch VIP)
  • CapFlow liegt etwas höher als bei den peerts (lt. meinen Betrachtungen weiter oben, sollten wir aber auch hier in Richtung unter 0,6 gehen in 2015)
  • Die Verschuldung liegt deutlich unter der von Verizon (die hatten in 2014 die Übernahme des 50% Anteils von Vodafone zu schultern), der Zinsdeckungsgrad (EBIT/Interest Expense) liegt bei 3,76 und ist im Vergleich relativ niedrig; wie weiter oben beschrieben muss hierauf geachtet werden; auch der leverage (net debt/EBITDA) ist branchenüblich, wird aber wohl nächstes Jahr steigen wie oben beschrieben
  • Die EK-Quote ist im Vergleich sehr gut, die EK-Rendite relativ gering; dies liegt aber an einem relativ schwachen Ergebnis (Sonderbelastungen in 2014!) und der rel. hohen EK-Quote
  • Die Dividendenrendite ist die höchste der betrachteten Unternehmen
  • Umsatzrendite ist relativ gering, aber hier war 2014 auch relativ schlecht für AT&T, durch hohe Ausgaben im Mobilfunkgeschäft, dass sollte in 2015 besser aussehen
  • Quick Ratio/Current Ratio sind sehr niedrig, das Umlaufvermögen wird also sehr effizient eingesetzt, eine Current Ratio (Liquiditätsgrad 3 bzw. Working Capital Ratio) unter 1 bzw. 100% ist eigentlich nach gängigen Maßstäben zu gering; kann aber u.U. damit zusammen hängen, dass man von Kunden schneller Geld erhält, als man eigene Rechnungen zahlen muss; da die Current ratio schon seit Jahren auf diesem Niveau ist bzw. teilweise sogar niedriger liegt,  habe ich dem allerdings keine besondere Beachtung geschenkt
AT&T Peergroup Vergleich, as-of Ende 2014 (Zahlenbasis von yCharts.com)
AT&T Peergroup Vergleich, as-of Ende 2014

 

 

 

 

 

 

 

 

Schließlich soll an dieser Stelle nochmal darauf hingewiesen werden, das mit einem direkten oder indirekten Markteintritt von DishNetworks (siehe z.B. hier) sowie Google (z.B. dieser Artikel)  in den amerikanischen Mobilfunkmarkt zu rechnen ist.

Welche Schlüsse sind nun daraus zu ziehen?

AT&T ist im Mobilfunkmarkt in den USA Marktführer gleichauf mit Verizon. Im Geschäft mit Breitbandanschlüssen rangiert man an 2. Stelle hinter Comcast. Allerdings wird eine Einordnung hier immer schwieriger, weil sehr viele Dienstleister mittlerweile vom Mobilfunk über Breitbandanschluss, Telefon und TV Versorgung sowie Videodiensten alles anbieten und eine Differenzierung sehr schwierig ist. AT&T investiert ungefähr soviel wie Konkurrenten und ist dabei ähnlich effektiv bei der Erzielung operativer Cashflows. Es wird aber auch deutlich, dass Anbieter wie Comcast und DirecTV höhere Margen (sowohl bei Cashflows, wie auch beim Ergebnis) erzielen und gemessen am operativen Ergebnis weniger für Fremdkapital zahlen (EBIT/Interest Expense). Wie gut, dass man sich entschlossen hat DirecTV zu kaufen… Zudem bietet AT&T im Vergleich die höchste Dividendenrendite bei vergleichsweise guter Eigenkapitalquote.

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Aus[nextpage title=”Ausblick und Fazit” ]

Ausblick 2015

Fazit:

Bevor ich ein Fazit ziehe, sei mir der Hinweis gewährt, dass ich nicht primär eine Kauf- oder Verkaufsempfehlung für AT&T abgeben möchte. Ich habe ja auch auf Bewertungsanalyse im Sinne bspw. eines KGV verzichtet. Es geht hier hauptsächlich um die Betrachtung der Nachhaltigkeit der Zahlung der Dividende und der Beurteilung, ob diese auch weiterhin gezahlt bzw. gesteigert werden kann. Daher habe ich mich auf den Free Cashflow und die Verschuldung des Unternehmens konzentriert.
2014 war ein Jahr mit hohen Investitionen (VIP). In 2014 war Free Cashflow so niedrig wie seit vielen Jahren nicht mehr. Dies führt zu einer Ausschüttung von nahezu 100% des FCF in Form von Dividenden.

In 2015 werden mehrere große Zukäufe abgewickelt werden (DirectTV / Iusacell, Nextel in Mexico). Zudem wurden Mobilfunkfrequenzen ersteigert. Die Verschuldung des Konzerns wird dadurch deutlich zunehmen. Ich habe dargestellt, dass sich worst case die Netto Finanzverbindlichkeiten auf bis zu 121 Mrd. USD (von 75,9 Mrd. Ende 2014) entwickeln könnten. Diese Verbindlichkeiten würden im Vergleich zum EBITDA (dem Ergebnis vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen) eine recht hohen Wert erreichen. Daher muss auch im Sinne der Fähigkeit zu Zahlung und Steigerung der Dividende die Verschuldung bzw. Rückführung der Verschuldung genau beobachtet werden. Lt. Unternehmensaussagen genießt die Rückführung der Verschuldung aus überschüssigen Cashflows nach Dividendenzahlungen in den nächsten Jahren Priorität. Fitch bestätigt aber, dass die Liquidität von AT&T weiterhin solide ist und die bestehenden Kreditlinien und -vereinbarungen jederzeit zur Sicherung ausreichender Liquidität genügen sollten.
Die Margen im amerikanischen Mobilfunkgeschäft werden wohl unter Druck kommen, durch den wahrscheinlichen Markteintritt von Google und Dish Networks. Zudem handelt es sich sowohl im Mobilfunkmarkt wie auch im Festnetzmarkt in den USA um einen reifen, gesättigten Markt. Diversifikation durch die Erschließung von Wachstumsmärkten wie bspw. Mittel und Südamerika scheint ein guter Weg zu sein, dem zu entgegnen und weiterhin Wachstum zu generieren. Zudem wird durch den Zukauf von DirecTV ca. 3 Mrd. USD FCF pro Jahr generiert, der um 20% pro Jahr wächst. Außerdem sind die Margen bei DirecTV höher als bei AT&T wie aus der peer group Analyse ersichtlich. Zusätzlich sollen langfristig mindestens 1,6 Mrd. USD Synergien bei den Betriebskosten entstehen, die somit den operativen Cashflow (und damit auch den FCF) erhöhen. Durch den Zukauf von DirecTV ergibt sich daher auf Sicht der nächsten Jahre eine mögliche Steigerung des FCF um ca. 4,6 Mrd. USD  (oder der Hälfte der momentanen Dividendenauszahlungen!). Dies entsprich ca. 0,75 USD/Aktie, die für die Rückführung der Verschuldung aber auch für die Erhöhung der Dividende von derzeit 1,84 USD/Aktie genutzt werden können.

All dies bringt mich zu den Überzeugung, dass die Dividenden gesichert sind. Zudem sollte eine leichte Steigerung der Dividenden möglich sein, wie dies auch in den vergangenen Jahren und Jahrzehnten geschehen ist. AT&T bleibt damit ein fester Bestandteil unseres Dividenden Wikifolios mit einer attraktiven Dividendenrendite von derzeit ca. 5,4% (Stand 8.2.2015).

 

Ich freue mich auch über Eure Meinungen zur Analyse bzgl. der Vorgehensweise aber auch der Ergebnisse!

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